2025日圓會升值嗎？我認為日圓不利的三個因素

2025年日圓會升值嗎？以我2025年3月底看到的資訊，我的判斷是：短線上可能小漲一波，但用半年以上的尺度看，日圓大機率會繼續緩跌。 理由有三個：做多日圓的部位來到十年新高，之後不管漲跌都有賣壓；美日之間大約3%的利差還會持續；日圓是主要貨幣中少數實質利率為負的，而且這件事一兩年內很難扭轉。

我看別人分析趨勢，最討厭聽了半天、最後一句「雖然逆風很多，但也不無上漲空間」。所以這篇我會給明確的結論。當然，這種事是成敗論英雄，一年後市場可能會狠狠打我一巴掌。

因素	2025年3月的狀況	對日圓的影響
籌碼面	大額交易者做多日圓的部位來到十年新高	升值時有獲利賣壓；不升反跌時可能多殺多
利差	聯準會預估年底利率約3.9%，日銀終點利率一般認為難超過1%	約3%的利差持續，套利誘因還在
基本面	日銀利率0.5%、通膨約2.8%，實質利率約−2.3%	持有日圓現金每年實質縮水，資金有外逃動力

2025年3月19日，美日央行做了什麼？

2025年3月19日，美國聯準會宣布維持聯邦資金利率在4.25%到4.50%不變，連續第二次按兵不動；點陣圖顯示，官員對2025年底利率的預測中位數是3.9%。同一天，日銀以美國關稅政策帶來不確定性等理由，維持0.5%的利率不變。市場普遍預期，日銀今年可能再升息一到兩次，但利率不會超過1%。

這兩件事對日圓有什麼影響？故事要從剛好一年前，2024年3月19日說起。

日銀結束負利率，日圓為什麼反而大跌？

2024年3月19日，日銀宣布結束長達17年的負利率，結果日圓應聲大跌。從2021年開始，日圓一路玩大怒神，領日圓薪水的人收入不變，但拿到日本以外花，消費力扎扎實實打了六折。好不容易等到日銀結束負利率，日圓竟然繼續探底，到底是哪招？

原因主要有兩個：一是升息力道很弱，只把短期利率從−0.1%調到0到0.1%；二是日銀說為了市場穩定，會維持現有的國債購入規模，也就是繼續印鈔。

這就好像我從小貪玩不讀書，每次考50分，某天宣布我胡秩瑋要痛改前非，目標考56分，但為了身心穩定，我不會減少玩樂時間。任誰聽了，都不會覺得我有決心要上進。市場也很誠實，日圓從3月19日的1美元兌150日圓，一路跌到7月最低161日圓，四個月跌了大約7%。

轉機在2024年7月31日。日銀把利率進一步升到0.25%，並宣布縮減購買國債，每季減少約4000億日圓，目標在2026年第一季把購入規模減半。同一時間，美國通膨趨於穩定，市場開始預期聯準會降息，最樂觀的看法甚至認為2025年會降六次。美日利差要縮小的預期，就這樣出現了。

日圓套利交易是什麼？跟匯率有什麼關係？

過去三四年，國際大額交易者的日圓期貨部位，跟日圓匯率走勢幾乎是重疊的：做空部位一縮小，日圓就回升；做空部位一放大，日圓就下跌。他們為什麼這麼用力做空日圓？因為利差。

疫情期間，全世界由美國帶頭大印鈔；疫情之後為了壓通膨，大部分國家升息。只有日本，對抗了三十年通縮，好不容易等到通膨，不肯輕易升息。

那幾年，像我這種小散戶，在美國券商盈透證券可以用1.5%左右的利率借日圓；放在帳戶裡的美元現金，卻能拿到大約4.5%的利息。借日圓、換美元、放著不動，一年就賺3%的利差。當然有匯率風險，萬一這段期間日圓升值超過3%，就白忙一場。不過3%算是不小的安全邊際，大型法人拿到的條件只會更好。事後來看，這幾年日圓又一路跌，利差跟匯差兩邊都賺。小孩子才做選擇，會投資的大人利差匯差都要。

因素一：做多日圓的部位太多了

2024年7月底之後，市場預期利差會縮小，套利的安全邊際會變小。這時候會出現一種零和的搶跑心理：假如我跟隔壁小明都是套利大戶，誰先回補空單，誰就能用比較好的匯率回補；晚的人只能用被推高的匯率。所以就算利差實際縮小還要好幾個月，大家寧可少賺幾個月，也要先回補。

結果是，大額交易者從2024年8月開始，不只清掉了做空日圓的部位，還反過來用力做多，規模來到過去十年的新高。

照理說，這應該是日圓的好消息。但這半年來，日圓兌美元大約在140到158之間震盪，並沒有明顯升值，也就是說，這些做多的部位，成本大約在140到158之間，大部分還沒什麼獲利。

任何部位都有機會成本。假如利差縮小得比預期慢，有些人會開始放棄做多日圓。又是一樣的搶跑心理：不求跑最快，只求不是最後一個。萬一引發多殺多，日圓再創新低也不是不可能。反過來說，就算日圓如預期升值了，這麼大的做多部位，終究要賣出日圓獲利了結，升值之後也要面對賣壓。

因素二：美日利差還會維持在3%左右

3月19日聯準會按兵不動之後，市場普遍認為2025年美元利率大約在3.9%上下。日銀雖然有意讓日圓升值，但升息太猛，對日本政府、企業都是巨大的衝擊，一般認為日圓的終點利率很難超過1%。

利差在縮小，但大約3%的差距在可預見的未來還會在。套利的誘因沒有消失。

因素三：日圓的實質利率是負的

日圓利率0.5%，通膨大約2.8%，實質利率大約是−2.3%，在已開發國家裡很少見。美國的實質利率大約1.64%、中國2.39%、南韓0.81%，台灣趨近於零但也還是正的。持有日圓現金，每年等於自己縮水2%多。其他主要貨幣的實質利率都是正的，日圓自己是負的，資金當然有往外跑的動力。

要把實質利率轉正，只有兩條路，以日本的國情兩條都很難走：

大幅升息。要升大約2.5%才會超過通膨。日本政府發新國債的壓力、企業的融資成本、出口業，都會受到巨大衝擊。就算日銀真的有這個決心，我相信也會是好幾年的緩慢過程。
壓低通膨。日本近兩年的通膨大約3%，在全世界不算特別高，下降空間本來就有限；而且主要是外部因素造成的，例如俄烏戰爭推高能源、日圓貶值推高進口成本、川普的關稅戰，這些日本自己幾乎控制不了。日本能控制的是提升生產力，但日本高齡者的就業率在已開發國家已經排第三，女性就業率70.6%也高於平均的59%，空間很有限。更何況日銀印了十幾年鈔票才盼到通膨，心底大概也不希望這把火被捻熄。

面對日圓緩跌，我自己怎麼做？

總結來說，做多日圓的籌碼或許能讓日圓在未來幾個月小漲一波，但這些籌碼終究要賣出日圓獲利出場；用半年以上的尺度看，日圓大機率會失去籌碼面的支撐，而基本面的逆風一兩年內又扭轉不了。我認為日圓持續緩跌，是難以避免的大趨勢。

我自己的做法有三個，供你參考，不是投資建議：

持有日圓計價的負債。欠日圓，等於做空日圓。我自己透過買房，欠了大約兩億日圓的房貸。
借日圓投資美股。我透過盈透證券融資日圓買美股，目前的年利率是1.897%，比台灣的信貸、房貸都便宜。融資有被追繳保證金的風險，要量力而為。
不喜歡負債、手上又有日圓的話，可以看日本的金融股。日銀不敢猛升息，但緩步升息是日銀跟市場的共識，升息對日本金融業的獲利是有利的。

以上是我2025年3月底的判斷，匯率影響因素很多，請把它當成一個參考觀點。

常見問題

日銀升息，日圓為什麼沒有升值？

升息幅度太小，加上利率仍遠低於美元，大約3%的美日利差還在。另外日圓的實質利率是負的，持有日圓現金每年實質縮水，資金有往外流的動力。

什麼是日圓套利交易？

借入利率低的日圓，換成利率高的貨幣（例如美元）持有，賺兩者之間的利差。風險是日圓在這段期間升值，賺到的利差被匯率損失吃掉。

日圓的實質利率是多少？

以2025年3月的數字粗算，日銀利率0.5%、通膨約2.8%，實質利率大約−2.3%，是主要貨幣中少數實質利率為負的貨幣。

資料來源

NHK：日銀3月金融政策決定會合（2025年3月）
美國聯準會：FOMC聲明與經濟預測摘要（2025年3月19日）
美國商品期貨交易委員會（CFTC）：日圓期貨持倉報告